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创业公司出售时，钱到底该怎么分？托管金对分配的影响是怎样的？

  • Roy Wang
  • 8小时前
  • 讀畢需時 5 分鐘

对于许多创业公司来说，真正决定创始人和投资人“最后能拿多少钱”的，并不是融资时的估值，而是退出时适用的 清算分配条款。在美国国家风险投资协会（NVCA）发布的示范文本中，Certificate of Incorporation 这一公司章程性文件的第2条系统性地规定了当公司发生清算、出售或并购时，优先股和普通股如何分配对价。这一条款看似技术性复杂，但其核心其实非常简单：当公司卖掉时，谁先分钱、分多少、剩下的再怎么分。


如果您正在进行融资谈判、并购交易，或希望提前评估清算优先权与托管金机制将如何影响创始团队的实际回报，ILS 律师团队可协助您系统梳理条款结构、测算不同分配场景下的经济结果，并就风险分担与谈判策略提供实务建议。如需进一步沟通，欢迎联系王睿律师：roy.wang@consultils.com。



最常见结构：1x 非参与型优先股，到底什么意思？

在典型的风险投资结构中，清算优先权是游戏规则的基础：

  • 投资人持有优先股

  • 创始人持有普通股


以最常见的 1x Non-participating Preferred Stock 为例，投资人拥有一个“二选一”权利：

  • 优先拿回全部投资本金（1 倍回报），剩余归普通股

  • 放弃优先权，转为普通股，与创始人按比例分红


简单说就是：要么保本退出，要么转股搏高价



现实交易没那么简单：托管金登场

在公司未卖出高价，投资人选择优先拿回相当于投资本金的钱的情况下，如果交易一次性全额支付，规则非常清晰：

  • 投资人先拿回本金

  • 剩下归创始人


但现实中的并购交易往往没有这么干净利落。买方通常不会一次性付清全款，而是会通过托管金（Escrow）等机制扣留部分资金。例如，买方可能会把一部分钱放在第三方托管账户里，如果未来一年内发现公司有隐形债务，就用这笔钱赔偿；或者约定只有公司未来业绩达标，才支付额外的对价。


这就带来一个关键问题：当交易对价并非全部在交割时确定时，这些未来才确定是否支付的金额，应当如何在优先股和普通股之间分配？NVCA 示例条款第 2.3.4 条正是为了解决这个问题。



核心分歧点：托管金到底算“哪一类钱”？

为了更直观地理解，我们可以用一个简单的案例加以说明。假设一位投资人投入了100万美元，并拥有1倍清算优先权。公司名义上以150万美元的价格出售，但支付方式是135万美元的交割现金，加上15万美元的托管金（一年后支付）。一年后买方发现存在问题，这15万美元托管金被全部扣除，公司最终实际只拿到了135万美元。


如果我们不考虑托管金，仅以135万美元为成交价，那么投资人应当先拿回100万美元，剩下35万美元归普通股。这是清算优先权的原始逻辑。但问题在于，托管金可以有两种不同的处理方式：


方式一：Initial Consideration（初始对价）

逻辑是：

  • 把全部 150 万视为成交价

  • 先理论分账，再共同承担托管金损失


在示例中：

  • 投资人应得：100 万 → 实际约 90 万

  • 普通股应得：50 万 → 实际约 45 万


风险由所有股东共同承担。


方式二：Additional Consideration（额外对价）

逻辑是：

  • 只看交割时真实到账的 135 万

  • 先满足投资人清算优先权


结果是：

  • 投资人完整拿回 100 万

  • 普通股只剩 35 万

  • 托管金损失全部由普通股承担

处理方式

优先股最终所得

普通股最终所得

初始对价

Initial Consideration

90 万

45 万

额外对价

Additional Consideration

100 万

35 万

对比这两种情况：在初始对价模式下，投资人的优先权在经济上被削弱了，因为他们也分担了托管金被扣除的风险，最终只拿回了90万美元；而在额外对价模式下，投资人的优先权得到了完整保护，拿回了全部100万美元本金，所有的风险都转嫁给了普通股。



这背后，其实是创始人与投资人的风险博弈

从立场上看，创始人通常更倾向于Initial Consideration的处理方式，因为这意味着风险由所有股东共同承担，避免在交易价格不高时，普通股的收益被托管金机制清零。相反，投资人通常坚持额外对价的处理方式，他们认为清算优先权是投资的底线保障，托管金反映的是经营层面的潜在风险，而不应侵蚀其本金优先回收权。



结语：融资时没看懂的条款，退出时会真实结算

归根结底，清算优先权条款决定了谁先分钱，而本文讨论的条款细节决定了“当交易对价有不确定性时，谁来承担风险”。这看似是一个法律技术问题，实则是创始人与投资人之间关于风险与收益分配的博弈。理解这一逻辑，有助于创业者在融资阶段就更清晰地判断条款结构，也有助于在未来并购谈判中更从容地面对分配问题。


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作为 ILS 的合伙人兼并购部门负责人，刘大为律师具备深厚的法律专业和技术背景，长期为科技企业提供风险投资、并购及跨境交易的法律支持。他已完成逾 100 宗、累计超过 30 亿美元的融资项目，为从初创公司到全球企业提供全生命周期的交易咨询，兼具战略视野与精准执行能力。


在加入 ILS 前，刘律师曾任 AI 独角兽 Humane, Inc.（后被 HP 收购）的法律负责人，并先后就职于 Wilson Sonsini、Latham & Watkins 等国际顶尖律所。他以战略型法律合作伙伴著称，擅长处理 AI、清洁能源、生物科技与软件等高风险、高复杂度的重大交易。


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王睿律师专注于公司法、合规与监管事务及投融资业务，拥有丰富经验，擅长在复杂交易中提供务实解决方案，并协助客户在高度监管环境下推进商业战略落地。


王睿律师的职业生涯始于一家魔圈律所，拥有五年以上执业经验，业务领域涵盖衍生品与结构性融资、金融监管及国际商事仲裁，长期为客户提供跨境投融资与合规事务方面的专业法律服务。凭借扎实的国际化执业背景，王睿律师能够就兼具本地与国际影响的复杂法律问题，提供具有前瞻性与可执行性的法律建议。


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